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【4375】 セーフィーの分析レポート

株式会社Mutual 公式note

今年最も注目を浴びたIPO銘柄のひとつだと言えるセーフィー。気になっていながらもずっと調べられずにいたのですが、この会社、いざ深掘りしていくと非常に面白い&勉強になるポイントが多々あったので、今日はそんなセーフィーについての分析レポートを書いていきたいと思います。

セーフィーの概要

沿革

セーフィーは、2014年10月に3名の共同創業者により設立されています。共同創業者は佐渡島氏、森本氏、下崎氏で、3名ともソニーからカーブアウトして設立されたモーションポートレート株式会社出身です。モーションポートレートでは、画像処理を通じた顔認識の機械学習アルゴリズムの開発をやられていたそうです。

佐渡島氏は、当時から「これからはデータの時代だ」ということを確信していたようで、NewsPicksのインタビュー記事でも下記のようなことを述べられています。

少し遡ってお話しすると、セーフィーを起業する3年ほど前の2011年頃から、これからはデータの時代だなという実感がありました。
圧倒的なプログラミング技術が勝つ時代から、データを集めること、そしてそれを世の中のニーズとひもづけることで、自動的に進化したアルゴリズムが勝つ時代になるなと。

【注目上場】時価総額1600億円超。なぜ“映像データ”に期待が集まるか

そんなことを考えていた時に佐渡島氏が家を建てたようなのですが、その際に防犯カメラの性能が思ったよりも低いことに気づきます。画質も低いし、データを見返すのも大変。もっと「家の猫が鳴いたときだけ録画できる」みたいな感じで賢くすることができるのでは?ということを考えたようです。
しかも、防犯カメラはデータを集める場所としてはこれ以上ないほどに優れているため、このカメラから集めるデータを世の中のニーズと掛け合わせていくことでものすごく大きな事業ができるのでは?と考えたのが創業のきっかけだそうです。
そこから、佐渡島氏の後ろの席に座っていた森本氏と下崎氏とセーフィーの構想を夜通し語り合い、2014年に創業に至ったとのことです。

セーフィーの事業内容

そんなセーフィーの事業内容を俯瞰してみましょう。
セーフィーは現在、クラウド録画サービスを展開しています。クラウド録画というのは、幾つかある防犯カメラの録画方法の一種で、ネットワークカメラで撮影した映像を、インターネットを通じてクラウドに保存することを言います。
クラウド録画は、主に下記のような点でメリット、デメリットがあると言われています。

メリット
・遠隔地からでも録画映像を確認できる
・スマホやタブレットでも、録画映像を確認できる
・HDDやSSD等の録画機器が不要となるため、導入コストが抑えられる
・動体検知機能や、通知機能を搭載できる(ただ録画するだけでなく、誰かが侵入したときにスマホにアラートが入るようにしたりできる)

デメリット
・インターネット回線の影響を受ける
・ランニングコストが高い

つまりセーフィーは、カメラを通じて録画されたデータを自社のクラウドサーバーに保存し、そのデータをユーザーのニーズに合わせて活用できるようにするサービスを提供しているということですね。

セーフィー_事業計画及び成長可能性に関する事項

そしてこの「録画した動画を色々な形で見れるようにする」というニーズは、防犯以外のシチュエーションでも色々存在します。
例えば飲食店。ホールや厨房にカメラを設置することで、どれくらいの客層が来ているのか、従業員の接客に問題ないか、ちゃんと一定時間内にサーブできていないか等を遠隔でもいつでもチェックできるようになります。
また、レジ付近にカメラを設置することで、レジ締めが正しく行われているか、横領が行われていないかということも確認することができます。営業時間外は、通常の防犯カメラとしても機能させることができます。

このような映像を録画して沿革でいつでも確認できるようにするニーズは、他にも建設業や小売業、製造業等幅広い分野で存在していることから、セーフィーは個人だけでなく、多種多様な業界の事業者に向けてもクラウド録画サービスを提供しています。

ユニークなビジネスモデル

セーフィーの事業内容をざっくり押さえたところで、ここからはビジネスモデルを見ていきましょう。
セーフィーのIR資料を見ると、事業系統図が掲載されています。

セーフィー_2021年12月期第3四半期決算説明資料

これを見ていただくと、セーフィーには「スポット収益」と「リカーリング収益」の2種類の収益が存在することが分かります。クラウド録画サービスをサブスクで提供することでリカーリング収益を得るだけでなく、ベンダーから仕入れたカメラの販売によるスポット収益も得ているということですね。

そしてユニークなのが、自分達だけで販路を拡大しているのではなく、OEMパートナー、販売パートナーと連携することで販路を拡大しているという点です。
販売代理業務をお願いして販路を拡大していく戦略はよく採られると思いますが、セーフィーはOEMで販売することも許諾しています。
例えば、Canonは「VisualStage」とうクラウド録画サービスを提供していますが、これはセーフィーのクラウドシステムを用いたサービスとなっています。

Canon公式HPより

このように、大企業が独自のサービス名を冠して拡販していくことを許容することで、主に下記の理由から成長スピードを加速化させることができると考えられます。

  • 大企業が持つ大量の顧客にアプローチできること

  • 大企業が提供するサービスであれば顧客の信頼を獲得しやすいこと

  • 営業担当者も、自社の製品を売る方がモチベーションが高まると考えられること

また、この仕組みを導入することで成長を加速させるだけでなく、参入障壁を築き上げることができている点も非常に興味深いなと思います。

例えばセーフィーがパートナー戦略を全く採らずに直販だけ行っていたとしましょう。この場合、セーフィーが儲かっているのを見たらカメラメーカーやセキュリティー業者は「俺たちもクラウド録画をやろう」と判断し、資本力を駆使した上でセーフィーを模倣しながら駆逐する戦略を採ってくる可能性もあります。
しかし、OEMでの販売ルートが開かれていた場合、基本的に自分達は既にあるクラウド録画サービスを販売すればよく、大規模なサーバーを構築・整備したり多種多様な機器を大量に仕入れたりする必要がないので、リスクが低減された状態で収益機会を獲得できると言えますよね。

このように、セーフィーの競合になるよりもセーフィーと協働した方が合理的だと言える環境を作り上げることで、参入障壁を築きつつ高い成長スピードを実現するという戦略は非常に秀逸だなと思いました。

財務分析

PLの分析

次に、セーフィーの業績推移を見てみましょう。セーフィーの過去5年間の売上高と経常利益の推移は下記のようになっています。

新規上場申請のための有価証券報告書より、筆者作成

創業初期のフェーズではかなり赤字を許容しながら、ものすごいスピードで売上高を成長させていることが分かります。
直販とパートナー経由販売、スポットとリカーリングの内訳比率についても見てみましょう。

セーフィー_2021年12月期第3四半期決算説明資料

パートナー経由と直販が6:4、スポットとリカーリングは半々といった状態になっていることが分かります。
リカーリング収益は、課金カメラ台数が増えるほど金額も大きくなってくるので、解約率が上昇しない限り時間の経過とともにリカーリングの売上構成割合は上がっていくものと考えられます。
そんななか、想像に難くないかもしれませんが、リカーリングの方がスポットよりも粗利率が高くなっています。

セーフィー_2021年12月期第3四半期決算説明資料

つまりセーフィは、ARRと課金カメラの台数が伸び続けてリカーリングの売上構成割合が上昇するほど、全体としての粗利率が高まっていくということです。
リカーリングの成長性を評価する指標としてARR、課金カメラ台数、解約率が挙げられますが、IR資料から各指標を見てみましょう。

セーフィー_2021年12月期第3四半期決算説明資料

ARRと課金カメラ台数はかなり順調に伸びていることが分かります。また、直販の解約率も0.6%という低い水準を保っています。

一方で少し気になるのが、カメラ台数の26%を占めている特定卸商流(セーフィーの販売パートナーの1社の商流)での解約率が異常に高くなっている点です。これにより、2021年12月末時点の全社ベースの課金カメラ台数も、当初目標の15万台から14万台から下方修正されています。
ただ、もちろんこの解約率は是正されるべきだと思いますが、ARRベースで見ると9%とそこまで影響は大きくないので、他の商流における解約率が引き続き1%を割る状態が続けばあまり問題視する必要もないのかなと思っています。

BSの分析

続いて直近のBSを見てみましょう。

セーフィー_2021年12月期第3四半期決算短信

まず、上場時にかなりの金額の調達を行ったことから、現預金と資本金・資本剰余金が非常に大きくなっていることが分かります。
また、セーフィーは自社でカメラの製造等は行っておらず、在庫を保管する倉庫も自社では持たずに外部委託を行なっていることから、固定資産はほとんど計上されていません。(なお、投資その他の資産のほとんどは、オフィスの敷金や定期預金)

運転資本を見てみると、ベンダーからカメラ等を仕入れているので、棚卸資産と買掛金が計上されていることが分かります。また、法人に対する売上も多いことから、売掛金もそれなりに計上されています。
そのため、成長フェーズにおいては運転資本の増加分だけ資金需要が生じますが、金額的にセーフィーはそこの資金需要は借入によって賄っているようですね。

総じてBSを見た印象としては、設備投資がほとんど不要な事業なんだということと、かなり資金的には余裕がありそうだというところでしょう(超絶ざっくりですがw)。

CSの分析

最後に直近のCSを見てみましょう。

新規上場申請のための有価証券報告書

既に営業CFは黒字化しています。また、投資CFも大きくマイナスにならないので、CSを見てもやはり資金繰りには相当余裕がありそうだということが分かります。
このように潤沢な資金があり、かつキャッシュフローにも余裕があると思われる中で、セーフィーは今後どのような成長投資を行なってリカーリング収益を伸ばそうとしているのでしょうか。

ここでPLの販管費の内訳を見ると、人件費と広告宣伝費が大部分を占めていることが分かります。

新規上場申請のための有価証券報告書

広告宣伝投資の積極化による認知度向上と、規模拡大のための営業、CS、エンジニア等の増員に積極投資をしていくようですね。ちなみに、セーフィーは2021年1月〜10月までのたった10ヶ月間で、なんと従業員数が1.6倍以上になっています。
1ヶ月の営業日が20日だとすると、大体2日に1人が入社してきている計算になるので、この採用スピードがどれくらい速いか分かると思います。

セーフィー_2021年12月期第3四半期決算説明資料

潤沢な元手資金もあるしリカーリング収益の伸長で粗利も出てくるようになっているんだから、赤字覚悟でアクセルをどんどん踏みながらARRを伸ばして、そこから増えた粗利を再投資して更に成長していくというサイクルを回していくことを考えているのだと思います。
なので今後もしばらくは営業利益が大きく黒字化することはないのではと予想されますが、それよりもARRや売上総利益がちゃんと順調に伸びているのかどうかを重視すべきだろうと思っています。

ただ、採用ペースがあまりにも早いので、組織カルチャーがうまく社員に浸透しているのか、経営陣がこの人数をマネージしきれるのかといった点は気になります。公表資料だけでは分かりませんが、IRミーティングがもしあるとしたらこのあたりの考え方については聞いてみたいところですね。
ちなみに、1の部に記載されている平均年収が600万円なので、翌期に提出される有報上の平均年収がいくらになっているのかを見ればこの1年くらいでどれくらいの年収の人を採用していたのかがざっくり分かるかと思います。

セーフィーの資本政策

先ほどセーフィーのビジネスモデルが興味深いと言及しましたが、この会社、実は資本政策も非常に興味深いのです。なので、以降ではセーフィーの資本政策についても簡単に触れておきます。

複数の事業会社を迎え入れるという株主戦略

セーフィーは2014年10月に設立されていますが、その2ヶ月後の12月には、佐渡島氏の古巣である「ソニーネットワークコミュニケーションズ」から資金調達を行っています。
その後にも上場までの間に何度か資金調達を行なっているのですが、迎え入れている株主のほとんどが事業会社だという点に特徴があります。
なぜこのような戦略をとっているのか。端的に言うと、セーフィーがパートナーを巻き込んでいくにあたって、業務提携に留まらず資本を拠出してもらうことでよりパートナーとの関係性を強固にする狙いがあったためのようです。

また、その事業会社も1社だけが出資しているという状態になると、どうしてもその会社の影響力が大きくなりすぎてパワーバランスが崩れるリスクがあるため、意図的に複数の事業会社から出資を受けていたとのことです。

「新しいIPOへの挑戦。映像から未来をつくる仲間づくりを目指したセーフィーの資本施策の話」より

加えて、VCからの投資がほとんどないこともと特徴かと思います。これについて、セーフィーのCFOを務めておられる古田氏は下記のように述べています。

また事業会社中心のファイナンスであれば、そこに純VCに一緒に入ってもらうと上手くいかない時もあると考えています。それぞれの事業会社株主がお互いに「カネも出して人も出して協業もして出資先事業を支えている」状態であればお互いに本気になりやすいのですが、そこに事業シナジーが薄い純VCの方が混ざると、一部の事業会社の方の目線では「口だけ出している」ように見えることもあるようです。

「新しいIPOへの挑戦。映像から未来をつくる仲間づくりを目指したセーフィーの資本施策の話」

たしかに、事業会社とのシナジーを重視して複数の事業会社を株主として迎え入れている状況下では、このようなリスクも配慮しなければいけないのかもしれません(言わずもがなですが、VCがよくないと言っているのではもちろんなく、状況に照らしてパワーバランスを考えながら最適な株主構成を考えるが重要だということを言っています)。
いずれにせよ、「自社の事業戦略に照らすと最適な株主構成はどうなるのか?」ということを考えた抜いた上での資本政策なんだろうなという印象を受けます。

日本初のコーナーストーン投資

もうひとつ面白いのが、セーフィーのIPOにおいて、日本で初めてとなるコーナーストーン投資が実施されたという点です。(最近ではFinatextがGICをコーナーストーン投資家として迎え入れていました。)

コーナーストーン投資
目論見書の提出時点で、投資家名と投資予定金額を明示すること。この情報が目論見書上で明示されていることで、想定発行価格がプロの機関投資家にもサポートされたものであるとアピールできる点でメリットがあると言われている。

少し専門的ですが、上場が承認されてから実際に上場されるまでは、ざっくり下記のようなプロセスを辿ります。

公開価格価格の設定プロセスのあり方にかんするワーキンググループ

目論見書を提出する際に「想定発行価格」というものを設定し、そこからロードショーを通じて機関投資家等と面談していきながら需要を確認していきます。
その上で仮条件のレンジを決定し、ブックビルディングを行なった上で公開価格が決定されるようになっています。要は、想定発行価格は発行会社と証券会社が予め決めたうえで、その後のロードショーやブックビルディングを通じて機関投資家とコミュニケーションをとり、需要を確かめたうえで公開価格が決定されるのが通常だということです。

しかし、セーフィーの場合は、上場承認前から「IM(インフォメーションミーティング)」等を通じて機関投資家と積極的に対話を行なっており、今回はその中から下記の機関投資家がIPOのタイミングで50億円投資したいという強い要望が上がったとのことです。

  • Tybourne Capital Management Limited

  • Janchor Partners Pan-Asian Master Fund

実際の目論見書を見ると、下記のように記載されています。

セーフィー_新株式発行並びに株式売出届出目論見書

これは、上記2つの機関投資家が、セーフィの想定発行価格をサポートしているということを表しています。上場時の直近年度売上高が約50億円である中、想定発行価格ベースでの時価総額は1,120億円になるため、相当高いバリュエーションを受容していたんだということが分かります。

このようなコーナーストーン投資等を実施した結果、セーフィーはグローバルオファリングを行なっていないにも拘らず、海外投資家比率が70%にのぼるという珍しいIPOとなりました。上場前の資本政策もユニークでしたが、IPOのスキームもユニークだったということですね。

もちろん、「コーナーストーン投資が行われている=素晴らしい、目指すべき」というわけではありません。ただ、それだけ海外機関投資家に将来性を期待されているということは事実なので、それが何故なのか?どのような点が評価されているのか?ということを考えることが重要だと思います。

なお、資本政策については先述したセーフィーCFO古田氏のnote記事で詳しく説明されています。こちらも面白いので関心のある方は是非ご一読ください。


中長期の事業戦略

そんなセーフィーですが、どのような成長ストーリーを描いているのかを見てみましょう。下図は、直近のIR資料で掲載されている成長イメージ図です。

セーフィー_2021年12月期第3四半期決算説明資料

サービスを提供する業種の幅を拡げること、ターゲットとするセグメントを個人、海外にも拡げること等が読み取れます。
これだけ見ると、「まあ、そうだよなぁ」という感じでそこまで印象的ではないと思うのですが、もう少し見ていくと、セーフィーがやろうとしていることのスケールの大きさを感じさせるポイントが2つあったので、最後にそこだけ少し触れて終わりたいと思います。

APIの開放

まず1つ目が、APIの開放です。
セーフィーは、自社が運営するクラウド録画サービスのデータを提供する有償のAPIサービス、「Safie API」を展開しています(現在はβ版ですが)。
このAPIは一体どのように活用されているのでしょうか?セーフィーのサイトで具体的なAPIの活用事例が幾つか紹介されていたので、その中から「fixU」の事例を見てみます。

fixUは、コワーキングスペースの運営管理をサポートするサービスで、アプリやウェブを通じて顧客管理、入退店管理等を行うことができるようになっています。

fixU公式HP

このfixUにセーフィーの「ストリーミング」というAPIが導入されており、fixUのダッシュボードから店舗内の状況をリアルタイムで見れるようになっているということです。これにより、fixUを利用するコワーキングスペースの運営者は、無人運営だったとしても1人分の料金で2人以上の人間が入室する「共連れ」や、備品の盗難や設備の破損を適時に把握できるようになります。

つまり、様々なソフトウェア開発業者がセーフィーのAPIを利用して、個々のニーズに最適化されたサービスを勝手に作れるような状況を実現しているということです。

アプリケーションマーケットの構築

セーフィーは更に、上記のようにAPI等を通じて開発された他社のアプリケーションを、自社で開発したアプリケーションと併せて開放するApp storeのようなプラットフォームを構築することも構想しているとのことです。

セーフィー_2021年12月期第3四半期決算説明資料

これに関してははまだ実現するかどうか分からないものだとのことですが、実現したら相当面白いと思います。

普通に考えると、「自分達でアプリを開発して、様々な業界に最適化されたサービスを作っていく」という戦略を採ると思うじゃないですか。ところが、セーフィーは、恐らく下記のように考えているわけです。

自分達が持つ「映像データ」というものは、相当多くの領域で必要とされるはず

自分達だけで個々のニーズに対応することは不可能

であれば、映像が関連するサービスの開発に必要な素材を広く開放した上で、後は個々のニーズに照らして色んな業者が自発的に開発していくような流れを作ればいいのではないか?

それを長期的には海外でも展開することで、映像データのグローバルプラットフォーマーを目指そうではないか

これが実現すれば、世の中により便利な映像データ関連のアプリケーションが開発され、それがヒットすればするほど開発者もプラットフォーマーであるセーフィーも儲かるという流れが生まれます。

販売網の築き方といい、APIの開放、アプリケーションマーケットの構想といい、自力だけでやると時間がかかるところを、うまく他者を巻き込みながらスピーディーに大きく成長し、ゆくゆくはプラットフォーマーになろうとする。この思考法というか戦略はすごく面白いなと思います。

恐らく、海外の機関投資家たちもこの辺りの将来性を見据えて、相対的に高いともとれるバリュエーションでも積極的に投資を行ったのでしょう。
もちろん、このような世界観の「実現可能性」に関しては未知数ではありますが、少なくとも掲げているビジョンがかなり大きいということは伝わってきました。
このような会社が中長期でどのような成長を遂げていくのか、個人的に非常に楽しみにしています。

ということで、少し長くなりましたが今日はセーフィーのことについて書いてみました。
最後までお読みいただきありがとうございました!!


ディスクレーマー
本記事は、特定の銘柄への投資や売却を推奨するものではございません。万一、本記事の内容をもとに投資判断を行なった結果損失を被った場合でも、当方は一切の責任を負いかねますことをご了承願います。

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